Anthropics underskud på 80,7 mia. dollar er ifølge WSJ og Reuters mest en regnskabspost

Anthropic tabte efter sigende 80,7 mia. dollar i første halvår af 2026, ifølge The Wall Street Journal, som først bragte tallet den 20. oktober på baggrund af et udkast til prospekt, avisen havde set, og Reuters, som har gennemgået udkastet separat. Ifølge Reuters var omkring 72 mia. dollar af underskuddet en regnskabsmæssig udgift knyttet til obligationer, der kan konverteres til aktier i Anthropic, og ikke penge brugt på at drive forretningen.

Aktierne i de cloudselskaber, der udlejer AI-chips, ofte kaldet neoclouds, er også faldet denne måned. CoreWeave lukkede i 54,235 dollar den 23. oktober, omkring 41 % under lukkekursen den 6. oktober, og Nebius faldt omkring 36 % til 158,74 dollar over de samme dage, ifølge Polstobs beregning ud fra Nasdaqs lukkekurser. Faldene begyndte før WSJ's artikel, og Polstob har ikke fundet nogen artikel eller indberetning, der kobler dem til Anthropics tal.

Andreas Steno Larsen fra Steno Research har på X argumenteret for, at markederne har misforstået underskuddet. Den 21. oktober citerede han et opslag, der stillede underskuddet på 80,7 mia. dollar op mod en omsætning på 16,3 mia. dollar, spurgte, om folk havde undersøgt tallet, og skrev: ”Det er en ikke-kontant post som følge af stigningen i selskabets værdi”. Tidligere samme dag lagde han en graf fra Steno Research op, hvis titel beskriver første halvår som et underskud på 81 mia. dollar, der reelt er et underskud på 1 mia. dollar. Tallet på 1 mia. dollar er hans eget skøn, og ifølge grafen er dens bestanddele omtrentlige.

Han ser udbuddet, ikke efterspørgslen, som begrænsningen. Den 20. oktober svarede han på WSJ's tal på 750 mia. dollar med ”De er begrænset af kapacitet og vil købe mere hardware”, og den 21. oktober skrev han, at ”OpenAI æder markedsandele. Grunden? OpenAI har kapaciteten. Det har Anthropic ikke.” Han har også peget på risici hos neocloud-selskaberne: Den 14. oktober skrev han, at flere af dem ”har låst indtægtssiden fast i kontrakter, men har åben risiko på byggeomkostninger og finansieringsomkostninger, som stiger”.

Ifølge Reuters beskriver udkastet de omkring 72 mia. dollar som udtryk for en højere anslået værdi af obligationer, der senere kan blive til aktier, snarere end som kontante driftsomkostninger, og Stenos graf bruger samme tal. Mekanismen i grove træk: Når et selskabs anslåede værdi stiger, bliver instrumenter, der kan konverteres til dets aktier, mere værd, og regnskabsreglerne bogfører stigningen som et tab, selv om ingen kontanter forlader selskabet. Omkostningen er reel, men falder et andet sted, nemlig som ekstra aktier til indehaverne, når de konverterer, hvilket udvander de øvrige aktionærer. Reuters rapporterede et lignende mønster for 2025: et nettounderskud på omkring 42 mia. dollar, der omfattede en udgift på omkring 34 mia. dollar.

Omsætningen er også vokset hurtigere end udgifterne til regnekraft. WSJ satte omsætningen i første halvår til 16,3 mia. dollar mod 1,1 mia. dollar året før, ifølge et resumé fra Stocktwits af avisens artikel, mens Reuters satte udgifterne til regnekraft og infrastruktur til knap 9 mia. dollar mod 2,3 mia. dollar. Financial Times skrev den 14. oktober med henvisning til kilder med kendskab til sagen, at Anthropic over for investorer oplyste, at selskabet i tredje kvartal skabte 1,70 dollar i omsætning pr. 1 dollar brugt på regnekraft og havde positiv pengestrøm, ifølge et resumé fra Investing.com af FT's artikel.

Anthropic beskriver selv et pres på kapaciteten. Den 20. april skrev selskabet, at ”vækst i dette tempo uundgåeligt lægger pres på vores infrastruktur”, og forpligtede sig til at bruge over 100 mia. dollar over ti år hos AWS for op til 5 GW. Det har også indgået en TPU-aftale på flere gigawatt med Google og Broadcom og har ifølge sin meddelelse om series H-runden fra den 28. maj adgang til GPU-kapacitet på SpaceX' Colossus-anlæg. Ifølge Reuters forventer udkastet, at efterspørgslen vil være ”begrænset primært af adgangen til regnekraft.” Én neocloud-kontrakt er offentlig: Nscales Form S-1, indsendt den 18. september, viser aftaler fra den 25. august 2026 til en værdi af op til omkring 44,6 mia. dollar for Nscale om dedikeret NVIDIA Vera Rubin-kapacitet.

Ikke hele underskuddet på 80,7 mia. dollar var uden kontant effekt. Ud fra Reuters' tal ligger omkring 8,7 mia. dollar af underskuddet i første halvår uden for udgiften på 72 mia. dollar, ifølge Polstobs regnestykke (80,7 minus 72), og de artikler, Polstob har kunnet læse, opdeler ikke resten. Polstob har ikke fundet nogen nyhedsartikel om et driftsunderskud i første halvår i nærheden af de 1 mia. dollar i Stenos graf. Det overskud, Anthropic beskrev over for investorer, var på justeret basis, ifølge FT og CNBC; det mål er ikke defineret offentligt.

Væksten er aftaget. CNBC satte med henvisning til kilder med kendskab til sagen omsætningen til 4,7 mia. dollar i første kvartal, 11,6 mia. dollar i andet og 16,8 mia. dollar i tredje; Reuters rapporterede med henvisning til personer med kendskab til mødet den 14. oktober de samme tal for andet og tredje kvartal. Ifølge Reuters skuffede den lavere vækst fra kvartal til kvartal nogle investorer. Stenos opfattelse, at kapacitet og ikke efterspørgsel forklarer opbremsningen, er hans fortolkning; ingen indberetning eller artikel underbygger den.

Anthropics efterspørgsel slår heller ikke direkte igennem i neocloud-aktierne. Hverken CoreWeaves 10-Q for andet kvartal eller Nebius' regnskabsindberetninger for andet kvartal nævner Anthropic som kunde. Ifølge Reuters, der henviser til prospektet, omfatter Anthropics langsigtede forpligtelser over syv til ti år mindst 111,1 mia. dollar til Google, 110 mia. dollar til Amazon og 31,4 mia. dollar til Microsoft, oven i omkring 161,2 mia. dollar i udstyrsleasing knyttet til Broadcom, som for det meste er uopsigelig. Aftalerne med xAI, til en værdi af op til 84,5 mia. dollar, kan for det meste opsiges med 90 dages varsel, skrev Reuters. Stocktwits' resumé af WSJ's artikel sætter forpligtelserne til at leje NVIDIA-chips gennem mindre udbydere som Nscale og Lambda til 86 mia. dollar.

CoreWeaves 10-Q viser en samlet gæld på 35,6 mia. dollar pr. 30. juni 2026, med 10,0 mia. dollar uudnyttet. På sin regnskabskonference den 11. august guidede selskabet om anlægsinvesteringer på 35-39 mia. dollar i 2026 og renteudgifter på 860-940 mio. dollar i tredje kvartal. Finansdirektør Nitin Agrawal sagde under konferencen, at omkostningen ved en kontrakt er ”koncentreret i starten og kræver en kombination af gæld, forudbetalinger fra kunder og anden kapital på koncernniveau for at finansiere udbygningen.”

NVIDIA leverer alle CoreWeaves GPU'er og købte aktier i selskabet for 2,0 mia. dollar i januar 2026. Et lån, der blev offentliggjort den 10. august, løber omkring fem år, mens de bagvedliggende kontrakter i gennemsnit løber omkring tre; ifølge CoreWeave viser det, at långiverne er villige til at påtage sig fornyelsesrisikoen.

Nebius' aktionærbrev for andet kvartal fra den 12. august siger, at selskabet venter over 9 mia. dollar i forudbetalinger fra kunder i 2026, og kalder kapacitet en bindende begrænsning for udbredelsen af AI. Selskabets ledelsesberetning viser, at det fra første kvartal af 2026 har forlænget levetiden for server- og netværksudstyr til fem år fra fire, hvilket sænker de årlige afskrivninger; ifølge Nebius afspejler ændringen brugsmønstre og nuværende aftaler om kapacitetsudnyttelse. Aktionærbrevet for første kvartal nævner en aktieinvestering fra NVIDIA. Nscales S-1 siger, at selskabet ikke har sikret bindende tilsagn om nogen del af den finansiering, der skal til for at levere Anthropic-kontrakten, at Anthropic kan opsige en tranche uden erstatningsansvar, hvis leveringen er forsinket, og at selskabet venter, at Microsoft og Anthropic bliver betydelige kunder.