La perdita di 80,7 mld di dollari di Anthropic riportata dal WSJ è in gran parte contabile

Anthropic avrebbe perso 80,7 miliardi di dollari nel primo semestre 2026, secondo The Wall Street Journal, che ha riportato per primo il dato il 20 ottobre sulla base di una bozza di prospetto visionata, e secondo Reuters, che ha esaminato la bozza separatamente. Secondo Reuters, circa 72 miliardi di dollari di quella perdita sono un onere contabile legato a obbligazioni convertibili in azioni Anthropic, non liquidità spesa per la gestione dell'attività.

Questo mese sono scese anche le azioni delle società cloud che noleggiano chip per l'IA, spesso chiamate neocloud. CoreWeave ha chiuso a 54,235 dollari il 23 ottobre, in calo di circa il 41% rispetto alla chiusura del 6 ottobre, e Nebius è scesa di circa il 36% a 158,74 dollari nello stesso periodo, secondo i calcoli di Polstob sui prezzi di chiusura del Nasdaq. I ribassi sono iniziati prima dell'articolo del WSJ e Polstob non ha trovato notizie o documenti che li colleghino ai numeri di Anthropic.

Andreas Steno Larsen di Steno Research ha sostenuto su X che i mercati hanno frainteso la perdita. Il 21 ottobre, citando un post che accostava la perdita di 80,7 miliardi di dollari a ricavi per 16,3 miliardi, ha chiesto se qualcuno avesse approfondito il dato e ha scritto: «È una voce non monetaria dovuta all'aumento del valore della società». Poco prima, lo stesso giorno, aveva pubblicato un grafico di Steno Research il cui titolo descrive il semestre come una perdita da 81 miliardi di dollari che di fatto equivale a una perdita da 1 miliardo. Quel miliardo è una sua stima e il grafico indica che le componenti sono approssimative.

Per lui il limite è l'offerta, non la domanda. Il 20 ottobre ha risposto al dato di 750 miliardi di dollari del WSJ con «Hanno vincoli di capacità e compreranno altro hardware», e il 21 ottobre ha scritto che «OpenAI sta conquistando quote di mercato. Il motivo? OpenAI ha la capacità. Anthropic no.» Ha segnalato anche rischi per i neocloud: il 14 ottobre ha scritto che diversi di loro «hanno blindato i ricavi con i contratti, ma restano esposti ai costi di costruzione e di finanziamento, che stanno salendo».

Secondo Reuters, la bozza descrive i circa 72 miliardi di dollari come il riflesso di un maggior valore stimato di obbligazioni che in futuro potrebbero trasformarsi in azioni, non come costi operativi monetari, e il grafico di Steno usa lo stesso dato. Il meccanismo, in termini generali: quando il valore stimato di una società sale, gli strumenti convertibili nelle sue azioni valgono di più e le regole contabili registrano l'aumento come perdita, anche se dalla società non esce liquidità. Il costo è reale ma ricade altrove: in azioni aggiuntive per i detentori al momento della conversione, che diluiscono gli altri azionisti. Reuters ha riportato uno schema simile per il 2025: una perdita netta di circa 42 miliardi di dollari che includeva un onere di circa 34 miliardi.

Anche i ricavi sono cresciuti più della spesa in capacità di calcolo. Il WSJ ha indicato ricavi semestrali per 16,3 miliardi di dollari, contro 1,1 miliardi un anno prima, secondo una sintesi di Stocktwits del suo articolo, mentre Reuters ha indicato una spesa per calcolo e infrastrutture di quasi 9 miliardi, contro 2,3 miliardi. Il Financial Times ha riferito il 14 ottobre, citando fonti a conoscenza della questione, che Anthropic ha detto agli investitori di aver generato nel terzo trimestre 1,70 dollari di ricavi per ogni dollaro di spesa in calcolo e di aver avuto un flusso di cassa positivo, secondo una sintesi di Investing.com dell'articolo del FT.

La stessa Anthropic parla di capacità sotto pressione. Il 20 aprile ha scritto che «una crescita a questo ritmo mette inevitabilmente sotto pressione la nostra infrastruttura» e si è impegnata a spendere oltre 100 miliardi di dollari in dieci anni con AWS per un massimo di 5 GW. Ha inoltre firmato un accordo multi-gigawatt sulle TPU con Google e Broadcom e, secondo l'annuncio della Serie H del 28 maggio, ha accesso a capacità Gpu nei siti Colossus di SpaceX. Secondo Reuters, la bozza prevede che la domanda sia «limitata principalmente dalla disponibilità di capacità di calcolo.» Un contratto con un neocloud è pubblico: il Form S-1 di Nscale, depositato il 18 settembre, riporta accordi del 25 agosto 2026 per un valore fino a circa 44,6 miliardi di dollari a favore di Nscale per capacità dedicata NVIDIA Vera Rubin.

Non tutti gli 80,7 miliardi di dollari riportati erano non monetari. Sui dati di Reuters, circa 8,7 miliardi della perdita semestrale restano fuori dall'onere da 72 miliardi, secondo i calcoli di Polstob (80,7 meno 72), e gli articoli che Polstob ha potuto leggere non scompongono questo residuo. Polstob non ha trovato notizie di una perdita operativa semestrale vicina al miliardo indicato nel grafico di Steno. L'utile che Anthropic ha illustrato agli investitori era su base rettificata, secondo gli articoli di FT e CNBC; questa misura non è stata definita pubblicamente.

La crescita ha rallentato. CNBC, citando fonti a conoscenza della questione, ha indicato ricavi per 4,7 miliardi di dollari nel primo trimestre, 11,6 miliardi nel secondo e 16,8 miliardi nel terzo; Reuters, citando fonti a conoscenza dell'incontro del 14 ottobre, ha riportato gli stessi dati per il secondo e il terzo trimestre. Secondo Reuters, il rallentamento del tasso di crescita sul trimestre precedente ha deluso alcuni investitori. La tesi di Steno, secondo cui il rallentamento si spiega con la capacità e non con la domanda, è una sua interpretazione; nessun documento o articolo la dimostra.

Né la domanda di Anthropic si trasmette direttamente ai titoli dei neocloud. Né il 10-Q del secondo trimestre di CoreWeave né i documenti sui risultati del secondo trimestre di Nebius indicano Anthropic come cliente. Secondo Reuters, che cita il prospetto, gli impegni di lungo periodo di Anthropic su sette-dieci anni comprendono almeno 111,1 miliardi di dollari verso Google, 110 miliardi verso Amazon e 31,4 miliardi verso Microsoft, oltre a circa 161,2 miliardi di contratti di leasing di apparecchiature legati a Broadcom, in gran parte non annullabili. Gli accordi con xAI, del valore fino a 84,5 miliardi di dollari, possono in gran parte essere chiusi con un preavviso di 90 giorni, ha riferito Reuters. La sintesi di Stocktwits dell'articolo del WSJ indica in 86 miliardi di dollari gli impegni per il noleggio di chip NVIDIA tramite fornitori più piccoli come Nscale e Lambda.

Il 10-Q di CoreWeave mostra un indebitamento totale di 35,6 miliardi di dollari al 30 giugno 2026, con 10,0 miliardi non utilizzati. Nella conference call sui risultati dell'11 agosto, la società ha indicato per il 2026 investimenti tra 35 e 39 miliardi di dollari e interessi passivi del terzo trimestre tra 860 e 940 milioni. Nitin Agrawal, chief financial officer, ha detto durante la call che il costo di un contratto è «concentrato nella fase iniziale e richiede una combinazione di debito, pagamenti anticipati dei clienti e altro capitale a livello societario per finanziarne la realizzazione.»

NVIDIA fornisce tutte le Gpu di CoreWeave e a gennaio 2026 ha acquistato azioni della società per 2,0 miliardi di dollari. Un prestito annunciato il 10 agosto dura circa cinque anni, mentre i contratti sottostanti hanno una durata media di circa tre; secondo CoreWeave, ciò dimostra che i finanziatori sono disposti ad assumersi il rischio di rinnovo.

La lettera agli azionisti del secondo trimestre di Nebius, del 12 agosto, prevede oltre 9 miliardi di dollari di pagamenti anticipati dei clienti nel 2026 e definisce la capacità un vincolo stringente all'adozione dell'IA. La relazione del management mostra che dal primo trimestre 2026 la società ha allungato la vita utile delle apparecchiature server e di rete a cinque anni da quattro, il che riduce l'ammortamento annuo; Nebius ha spiegato che la modifica riflette i modelli di utilizzo e gli attuali impegni di utilizzo. La lettera del primo trimestre cita un investimento azionario di NVIDIA. L'S-1 di Nscale afferma che la società non si è assicurata impegni vincolanti per nessuno dei finanziamenti necessari a eseguire il contratto con Anthropic, che Anthropic può recedere da una tranche senza responsabilità in caso di ritardi nella consegna e che prevede che Microsoft e Anthropic saranno clienti importanti.