金融の担い手早わかり　誰のお金か、どう稼ぐか、誰が起業家に出資するか

Yコンビネーター（YC）は、採択した企業1社ごとに投じる50万ドルについて手数料を取らないとしている。これに対し、ベンチャーファンドは自らの出資者から手数料を取る。全米ベンチャーキャピタル協会（NVCA）は2026年版年鑑で、年2%の手数料を取る10億ドルのファンドは、運用成績にかかわらず2000万ドルの手数料収入を得ると指摘する。以下では、エンジェルから銀行まで、それぞれの担い手を、誰のお金か、どう報酬を得るか、起業家が資金を調達できる相手かという観点で整理する。誰から資金を調達すべきか、誰と投資すべきかを示すものではない。

NVCAの用語集は、エンジェルを「比較的初期の発展段階にある企業に投資する富裕な個人」と定義する。エンジェルグループは「個別に、または共同の投資ビークルを通じて」共同で投資し、案件情報を共有する。米国では、特定の証券の募集に参加できるのは認定投資家に限られる。米証券取引委員会（SEC）のInvestor.govは、個人の主な基準として、過去2年間それぞれの年収が20万ドル（配偶者または配偶者に相当する人と合わせて30万ドル）を超え、今年も同じ水準を合理的に見込めること、主な住居を除く純資産が100万ドルを超えること、またはシリーズ7、65、82の資格を持つことを挙げる。こうした登録免除の募集では企業に所定の情報開示の義務がなく、SECは「投資全額を失う可能性がある」と警告している。

アクセラレーターは出資にプログラムを組み合わせる。2026年10月23日時点で閲覧したYコンビネーターの標準条件は、採択したすべての企業に50万ドルを投じるというものだ。うち12万5000ドルは固定の7%の持ち分に転換され、37万5000ドルは上限のない最恵待遇（MFN）条項付きSAFEで投じられ、その持ち分は次の資金調達時に確定する。YC自身の例では、ポストマネーの評価額上限が1500万ドルなら、このSAFEは2.5%の持ち分になる。YCは以後のラウンドで持ち分比率に応じた出資権も得る。手数料は取らないとしつつ、手数料を取るアクセラレーターもあり、「起業家はその手数料を投資額から差し引いて考えるべきだ」と記している。NVCAの定義では、インキュベーターはスタートアップを受け入れ、「人脈と共有のバックオフィス機能」を通じてコストの抑制を助ける。

ファミリーオフィスは一つの一族の自己資産を投資する。米国の規則は、ファミリーオフィスが「ファミリー顧客以外の顧客を持たず」、ファミリー顧客が全額を保有し、一族の構成員または一族の事業体が排他的に支配し、「投資顧問業者として公衆に自らを示さない」場合、投資顧問業者の定義から適用を除外している。SECは2011年6月にこの規則を採択した際、除外は「複数の一族に仕えるファミリーオフィスには及ばない」とした（リリースIA-3220）。インベスト・ヨーロッパ（Invest Europe）の定義はより広く、「一つ以上の富裕な一族」に仕える事業体としている。NVCAは、ファミリーオフィスの特徴として「より速い意思決定、より小口の出資、10年のファンド存続期間より長い投資期間」を挙げ、ファンドへの出資と直接の共同投資を選べるとしている。

NVCAはこの「2 and 20」（管理報酬2%、成功報酬20%）の仕組みを標準としつつ、運用成績が上位のファンドでは25〜30%の成功報酬を交渉で得る例が増え、新興の運用者の一部は最初のLPを集めるために手数料を引き下げているという。プライベートエクイティ全体では、用語集は管理報酬を、ファンドの種類と規模に応じて運用資産の0.75〜3%としている。投資家側も自らの期待を示している。機関投資家リミテッド・パートナー協会（ILPA）のプリンシプル3.0は、GPは「ファンドに相当の持ち分」を持つべきであり、それは管理報酬の免除ではなく現金で拠出すべきだとしている。

インベスト・ヨーロッパの定義は、企業を出資額ではなく成熟度で分類する。シード資金は量産や流通が始まる前、スタートアップ資金は製品が完成した段階の資金だ。レイターステージのベンチャー投資は、すでにベンチャーキャピタルの出資を受けた企業への「通常はシリーズCやシリーズDの」資金供給を指すことが多い。グロースエクイティは、比較的成熟した企業への「多くの場合は少数持ち分の投資」だ。バイアウトは企業を買収するための資金供給で、「多額の借入資本を使うことがある」。通常は過半数または支配的な持ち分を取得する。プライベートエクイティファンドの多くは存続期間が約10〜12年だ。投資先企業がプライベートエクイティ会社に経営・監視の対価を支払うこともあり、Investor.govは投資顧問業者が開示すべき利益相反の一つとしてこれを指摘している。

NVCAの2022年版年鑑は、LPの例として「公的年金基金、企業年金基金、保険会社、富裕層の個人、ファミリーオフィス、寄付基金、財団、ファンド・オブ・ファンズ、政府系ファンド」を挙げる。2026年版は、教員、消防士、州職員、企業の従業員の退職資産を運用する年金基金が「最大級の資金配分者の一つ」だと付け加えている。Investor.govによると、個人の貯蓄者も「年金制度に加入しているか保険に加入していれば」、間接的にプライベートエクイティを保有していることがある。

2008年10月のサンティアゴ原則では、政府系ファンドは「一般政府が所有する」ものとされ、通貨当局が伝統的な国際収支や金融政策の目的で保有する外貨準備資産と、公務員の年金基金は除かれる。インベスト・ヨーロッパによると、ファンド・オブ・ファンズは「主に他のファンドの持ち分を取得する」。NVCAの2026年版年鑑によると、2025年にはヘッジファンド、政府系ファンド、非営利の寄付基金、事業会社の戦略投資家といった非伝統的な投資家が米国のベンチャー投資案件の約30%に参加し、それらの案件が投資総額の83%を占めた。

Investor.govのガイドによると、ヘッジファンドは認定投資家または適格購入者向けの「非公開で未登録の投資ファンド」で、「個人投資家向けには販売されない」。投資家は通常、純資産価値の1〜2%の運用報酬と、利益の15〜20%の成功報酬を支払う。成功報酬にはハイウオーターマークやハードルレートといった条件が付く。解約は通常「年4回以下」に限られ、1年以上のロックアップ期間が設けられることも多い。

自己勘定取引会社は自らのお金で売買する。EU法はこれを自己勘定取引と呼び、第2次金融商品市場指令（MiFID II）は「1つ以上の金融商品の取引の成立につながる、自己資本による売買」と定義する。英金融行動監視機構（FCA）は指針で、この活動には「自己勘定取引とマーケットメイクから生じるポジション」が含まれ、「ほとんどのベンチャーキャピタルやプライベートエクイティの活動」には関係しない可能性が高いとしている。

EUでは、金銭債権の買い取りは自己資本規制（CRR）第4条1項(1)の適用上、信用の供与とみなされる。欧州委員会が作成し、欧州銀行監督機構（EBA）のQ&Aツールで2023年3月3日に公表された回答によると、これを行い、かつ公衆から預金その他の返済を要する資金を受け入れる者は「同号に従い信用機関であり、したがって業務を開始する前に認可を取得することを求められるべきである」。銀行は貸出や証券から利息を得て、預金者やその他の債権者に利息を支払う。米連邦預金保険公社（FDIC）はその差を純利ざや（NIM）として測り、経費率では経費を「純利息収入と非金利収入の合計」と比べる。

欧州投資銀行（EIB）の説明によると、ベンチャーデットは「株式による資金調達ラウンドの合間の期間に事業に流動性を供給する、初期段階の企業向けの融資」だ。こうした融資は通常18カ月以内、場合によっては2〜3年で返済され、民間の提供者は次のラウンドでの返済を見込むことが最も多い。EIBは2022年5月、欧州ではベンチャーデットが年間のベンチャーキャピタル取引額の約3%を占めると推計した。EIBが引用した調査によると、米国では約15%だ。株式や債券の発行には引受業者が加わる。MiFID IIは「金融商品の引受け、または確約ベースでの金融商品の募集」を、それ自体が一つの投資業務として挙げている（附属書I）。

クラウドファンディングには、EU独自の上限がある。2020年10月7日に採択されたクラウドファンディングに関する規則（EU）2020/1503は、「12カ月の期間で計算される、対価が500万ユーロを超えるクラウドファンディングの募集」には適用されない。欧州証券市場監督機構（ESMA）は2025年2月12日のQ&Aで、この合計には、プロジェクト事業者がクラウドファンディング・プラットフォームで行う証券の募集と融資に加え、目論見書の作成が免除されるその他の「少額の募集」が含まれるとした。